拓普集团!下一个立讯精密?

   日期:2020-07-11     来源:行业研究报告    浏览:15    评论:0    
截至2020年7月10日,拓普集团已经连续两天涨停了。在汽车行业反转向好,特斯拉新能源车销量屡超预期的情况下,拓普集团有望迎来新的成长曲线。

 

一、公司简介

 

拓普集团成立于 1983 年的宁波拓普集团股份有限公司是一家技术领先的汽车零部件企业,主要致力于汽车 VH(减震降噪)系统、动力底盘系统、智能驾驶控制系统等领域产品的研发与制造。公司在汽车 NVH 领域的技术及研发水平位居国内前列,是国内为数不多的具备整车同步研发能力的NVH 零部件供应商之一,也是国内较早进入全球整车配套零部件采购体系的自主品牌汽车零部件生产企业。

 

从公司业务构成来看,减震和内饰功能件业务是公司的主要收入来源,2019年减震和内饰功能件业务营收为39.92 亿元,占比77.25%。底盘系统业务近年来发展迅速, 2019 年实现营收10.47 亿元,2015 年至2019年,底盘系统业务营收年复合增速达到 25%以上,将成为公司新的盈利增长点。智能刹车系统业务目前营收占比较小,未来随着项目的推进,将为公司打开新的盈利增长空间。

 

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二、业务看点

 

1、NVH 业务技术壁垒较高,公司具备同步研发能力:公司是国内少数具有 NVH 同步研发能力与系统集成能力的优质供应商之一。其中减震器产品包括:动力总成悬臵、衬套、橡胶金属件、曲轴扭转减震器、铝压铸等;内饰功能件产品包括:汽车内饰件、行李箱饰件、内饰材料、隔音隔热垫等。汽车 NVH 行业 OEM 市场存在较高的资质壁垒和较高的技术壁垒,公司凭借自身的技术优势,在该领域业务市占率持续提升,为公司提供稳定的业绩支撑。

 

2、底盘轻量化业务产品丰富,工艺齐全。公司是全球范围内少数能够同时掌握高强度钢和轻合金核心工艺的制造商。公司围绕轻量化业务布局了五大核心工艺,即锻造工艺、真空精密压铸工艺、差压铸造工艺、挤压铸造工艺及高压压铸工艺。目前,底盘业务包括副车架、控制臂、转向节等产品,底盘产品价值量高,具备较大的市场空间。底盘轻量化项目是目前公司保持高速增长最重要的引擎。

3、汽车电子业务为公司打开未来成长空间。高附加值的汽车电子产品是公司向科技型企业转型而布局、面向未来的核心业务。公司先后研发了柱塞式电子真空辅助泵(一代泵)、叶片式电子真空辅助泵(二代泵)和面向新能源汽车的叶片式电子真空独立泵等三代产品,向多家海内外客户供货。根据募投项目计划,预计到 2022 年,公司电子真空泵项目产能将达到 260万套。公司的汽车智能刹车系统项目 IBS,鉴于 2017 年 9 月国内某外资车企因同类产品的控制软件问题召回 3 万余辆新款车型。为确保 IBS 的可靠性,公司决定进一步改进该产品的设计、提高测试标准并延长测试周期提高安全冗余,预计到 2022年,公司汽车智能刹车系统项目 IBS 产能将达到 150 万套。

三、下游客户需求反转向好,特拉斯打开增长空间

 

1、特斯拉将成为主要客户之一,是未来盈利增长弹性所在。公司于 2016 年收到特斯拉供应商定点书,被认可向特斯拉供应轻量化铝合金底盘结构件,应用于特斯拉 Model 3 车型,单车配套价值大约为700-800 元。公司于 2019 年进入到国产特斯拉 Model 3 的配套体系,为其提供底盘零部件以及内饰件等,单车价值量上升至 6000 元左右。

 

根据EV Sales 数据显示,2019 年全球新能源汽车销量约为221 万辆,同比增长10%。特斯拉击败全球销量“四冠王”比亚迪成为新的销量王者。其以超出比亚迪 13.8 万辆的销量,成为全球新能源车中最畅销的车企,市占率达到 17%。其中特斯拉 Model 3 是当年销量最高的电动车车型,全球销量约为 30 万辆,市占率达到 14%,爆款气质显现无疑。2020 年随着特斯拉上海工厂 Model 3 放量,海外 Model Y逐步交付,预计市占率有望继续提升。届时公司将充分收益于特斯拉销量的增长。

 

2、吉利新车周期,公司将受益于其快速发展。吉利 2019 年受行业整体下滑及新车较少影响,其销量也下滑,2020 年吉利销量目标 141 万辆,同比增长3.6%,2020 年是吉利产品大年,将推出 6 款全新车型及其它改款车型,有望推动实现全年销量目标。吉利沃尔沃深度融合,公司有望受益。2012 年至 2015 年公司对吉利汽车配套产品单车价值量持续提升,考虑今年吉利以新车及领克为主,预计单车价值量将提升,预计吉利给公司配套收入将同比增长 10%以上。

 

3、上汽通用销量有望底部企稳改善。2018 年受行业下滑及三缸机车型影响,上汽通用连续两年销量下滑,2020 年新车中包括主力车型别克英朗、雪佛兰科鲁泽等推出四缸机车型,四缸机英朗 3 月上市,四缸机科鲁泽 4 月上市。预计四缸机车型推出有望扭转下滑趋势。通过和上汽通用合作,公司逐步进入通用全球的配套体系,逐步获得全球配套订单。

 

四、财务概览

 

1、业绩降幅于 2019Q2 达到高点,2019Q4 持续改善。自 2018H2 以来,公司营业收入和归母净利同比增速持续下降,于 2019Q2 达到低点,2019Q3 开始回升。2019Q1-Q3 营业收入同比增速分别为-16.8%/-24.4%/-3.8%,归母净利同比增速分别为-42.7%/-59.1%/-29.4%, 毛 利 率 分 别 为 26.3%/25.8%/26.4%, 净 利 率 分 别 为9.1%/8.2%/9.9%。根据公司发布的 2019年业绩预告,若达到业绩预告下限,2019Q4 实现归母净利1.1 亿元,同比增速-16.9%;若达到业绩预告上限,2019Q4实现归母净利 2.0 亿元,同比增速+49.3%。

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2、公司资本开支收窄, ROE 修复可期近年来,公司的 ROE 水平有所下滑。公司销售净利率的下滑主要是由乘用车市场低迷引发下游客户的年降压力、原材料的成本上升以及新增资产折旧摊销加大所导致的。公司自 2017 年起开始加大资本开支力度,至 2017 年第四季度,公司固定资产和在建工程大幅增加。2019 年,公司根据行业情况,调整了扩建节奏,2019年前三季度公司资本开支共计6.1亿元,同比减少 42%,资本开支逐步缩减。固定资产和在建工程增加趋于放缓,折旧摊销压力逐步降低。未来随着下游客户需求的改善,以及部分原材料成本的下降,公司销售净利率有望逐步回升。

 

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公司资产周转率的下滑主要是由固定资产资产周转率以及流动资产周转率共同下滑所引发的。其中,新增产能的利用率未充分释放是导致资产周转率下滑的主要原因。未来随着下游客户需求的释放,公司产能利用率的提升,公司 ROE 水平将逐步回升。

五、估值

根据市场的一致性预期,公司2020年预计的平均净利润为6.36亿,较去年同比增长39.39%。而经过这两天的涨停后,公司的市值达到335亿元,对应的PE为53倍,则PEG等1.35左右。

 

从PEG的角来看应为1左右比较合适,从PE的角度来看53倍也较为高估。但当前公司进入特斯拉的核心供应体系,特斯拉电动车销量的屡超预期,能给公司提供良好的成长性,吉利和通用的订单同样有望实现反转上升。再结合现在的良好市场氛围,公司享受一定估值溢价,也可以了解。但当前股价处于高位状态,不宜追高。

 
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